嘉源研究 | 最高人民法院证券虚假陈述司法解释修订要点解读
2022-01-23 1460作者:蔡晨程、王凯珞、王子龑
2022年1月21日,最高人民法院发布修订后的《关于审理证券市场虚假陈述民事案件的若干规定》(以下简称“新《虚假陈述司法解释》”),相较于2003年出台的《关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》(以下简称“《2003年司法解释》”),新《虚假陈述司法解释》在诸多司法实践领域长期关注且存在裁判不统一的重要问题上进行了修改和调整,尤其对司法解释适用范围、取消前置程序、重大性及交易因果关系认定、区分责任主体及职责、损失认定中非系统风险认定与扣除等问题进行了明确。
《2003年司法解释》出台距今近20年,在近20年的司法实践中,已有一批法院具备了比较丰富的审判经验。然而,近年来也存在一些较为令人担忧的趋势,部分法院在确定实施日、揭露日、基准日、基准价后就将投资者交易数据交由损失核定机构,在损失核定机构对每个投资者损失数额的核定基础上,完全按照核定结果进行判决,该做法实际是把证券虚假陈述这类极具复杂性、专业性的案件“简单化”处理,很可能忽略了此类案件争议焦点繁多、证券市场情况复杂等基本特征。我们理解,最高人民法院应是考虑到此类案件近年来数量激增、影响力大、专业化程度高、争议焦点多等因素,出于提高各地法院审判水准、为相关专业问题尽可能提供统一的裁判指导意见,在当前背景下出台了新修订的司法解释。我们先对新《虚假陈述司法解释》中主要的修改要点进行梳理并作解读,后续我们还将分专题对核心修改点做进一步的深度解读。
一
重新定义了案件适用范围,扩大了可适用的原告主体及证券类型范围
《2003年司法解释》在界定其适用范围时是以投资者为主体进行定义,一是对投资者概念进行了陈列式规定;二是在证券市场概念中作了限制性规定,仅限于“证券公开发行”,排除了“证券非公开发行”;三是在交易类型上进行限定,只限于集合竞价的交易模式,明确排除了协议转让、大宗交易这类“面对面”模式的交易。即通过集合竞价方式买卖公开发行证券的投资者遭到虚假陈述侵权时所提起的案件才是证券虚假陈述侵权案件。
新《虚假陈述司法解释》改为以信息披露义务人为主体,以该主体在整个过程中是否有虚假陈述来定义其适用范围。从“信息披露义务人在证券交易场所发行、交易证券过程中实施虚假陈述引发的侵权民事赔偿案件,适用本规定”可以看出:1、信息披露义务人在证券交易场所公开发行或非公开发行证券的过程中,披露的招股说明书等文件存在虚假陈述的,认购证券的投资者提起的侵权民事赔偿案件,适用该规定。在刑事上对应欺诈发行证券罪。2、信息披露义务人在公开发行或非公开发行的证券上市交易过程中披露定期报告、临时报告时存在虚假记载等虚假陈述行为,交易证券的投资者提起的侵权民事赔偿案件,适用该规定。在刑事上对应违规披露、不披露重要信息罪。3、该条在对适用范围进行定义时未提及投资者,进而未对投资者类型、投资者交易证券的类型、投资者所交易证券的发行方式、投资者交易证券的方式等作任何限缩性、排他性规定。4、结合上海证券交易所、深圳证券交易所、中国证券登记结算有限责任公司共同发布并经证监会批准的《上市公司流通股协议转让业务办理暂行规则》第二条:“上市公司流通股协议转让必须在证券交易所进行,由上海证券交易所、深圳证券交易所和中国证券登记结算有限责任公司集中统一办理”等相关规定可以看出,《2003年司法解释》明确排除的“协议转让”属于证券交易场所交易证券的类型,进而适用新《虚假陈述司法解释》。
通过新旧《虚假陈述司法解释》条文对比可以得出:认购非公开发行证券的投资者可适用新《虚假陈述司法解释》提起侵权民事赔偿;通过“面对面”大宗交易、协议转让方式买卖证券的投资者也可适用新《虚假陈述司法解释》提起侵权民事赔偿;人民法院在审理前述两类案件时,审查重点包括投资者买卖或持有证券的过程中,信息披露义务人是否进行了虚假陈述。在新《虚假陈述司法解释》出台之前,已经有人民法院对该类“面对面交易”侵权案件进行了审理和判决。例如,此前嘉源参与代理的中车金证诉保千里等证券虚假陈述案(该案被最高人民法院评选为2020年全国法院十大商事案例),人民法院是按照一般侵权案件进行审理,只是在认定投资人损失时参照了《2003年司法解释》实施日、揭露日、基准日、基准价等概念。新《虚假陈述司法解释》出台后,此类案件已不是一般侵权案件,人民法院今后如何审理此类案件值得重点关注。当然,如果最高人民法院后续会对新《虚假陈述司法解释》进行理解与适用的话,我们也将重点关注理解与适用中对于本条的解读。
二
明确取消前置程序,引发重大性、诉讼时效等相应规定也进行了修订
根据《2003年司法解释》,投资者起诉必须提交行政处罚决定或者公告或者刑事裁判文书。在现实层面考虑,一方面该前置程序的设置,有利于减少投资者举证证明虚假陈述“重大性”的负担;另一方面则是受限于早年法院缺乏审判经验和审判队伍的限制,在虚假陈述行为认定上,尤其是“重大性”认定的问题上,法院需要证监会等专业机构首先就虚假陈述行为作出专业上的认定。
近年来,各地法院在虚假陈述案件审理中逐渐积累了审判经验,突破前置程序的条件逐步成熟。前置程序取消在审判实践中已经经历了数年的铺垫。早在2015年12月24日,时任最高人民法院民二庭庭长杨临萍法官在《最高人民法院关于当前商事审判工作中的若干具体问题》的报告中就指出,要根据立案登记司法解释规定,因虚假陈述、内幕交易和市场操纵行为引发的民事赔偿案件,立案受理时不再以监管部门的行政处罚和生效的刑事判决认定为前置条件。2020年7月15日,最高人民法院在《债券纠纷会议纪要》中明确债券的欺诈发行、虚假陈述诉讼取消前置程序。随后最高人民法院发布的《关于证券纠纷代表人诉讼若干问题的规定》明确普通代表人诉讼中取消前置程序。中办、国办联合发布的《关于依法从严打击证券违法活动的意见》也要求取消前置程序。司法实践近年来也在逐渐突破前置程序的限制,例如在中航三鑫案[1]中,中航三鑫仅受到行政监管措施,法院仍受理投资者起诉案件并展开实体审理和判决。在中安科案[2]、五洋债案[3]、富贵鸟案[4]、保千里虚假陈述案等案件中,法院也作出判决认定未被行政处罚的主体承担民事赔偿责任。然而,实践中,受限于《2003年司法解释》,仍有大量的法院以未满足前置程序为由驳回投资者起诉或者不予受理,甚至在2022年初新《虚假陈述司法解释》出台前夕,仍有法院以未满足前置程序为由,裁定驳回投资者起诉。不过随着新《虚假陈述司法解释》的施行,该驳回起诉裁定将成为虚假陈述诉讼领域的“绝唱”。可以预见,今后投资者起诉未被处罚的上市公司及相应的证券服务机构等主体,要求这些主体承担证券虚假陈述责任的案件数量将大幅增加。
同时,新《虚假陈述司法解释》取消前置程序后,重大性、诉讼时效等问题自然也需要进行相应的修订,我们在下文会一一进行解读。
三
对“重大性”问题有了较大突破,赋予司法审判自行认定重大性问题的权限,引发民事案件“重大事件”与行政监管“重大性”区别的思考
《2003年司法解释》设定起诉的前置程序,实际上是为人民法院审理重大性问题“减负”。尤其是《九民纪要》第85条关于已有行政处罚的案件自然具备重大性的规定出台后,绝大部分法院均将行政处罚与“重大性”问题画等号,拒绝采纳被告提出的一切关于案件不具有重大性的答辩意见。然而,《九民纪要》第85条“虚假陈述已经被监管部门行政处罚的,应当认为是具有重大性的违法行为”实际上有其特定背景,该规定是基于前置程序并未取消而作的配套规定。伴随着新《虚假陈述司法解释》明确取消前置程序,法院如何认定虚假陈述行为的“重大性”也将成为审理的焦点。
根据新《虚假陈述司法解释》第十条,(1)若虚假陈述所涉内容属于证券法、规章、规范性文件的重大事件或者导致相关证券的交易价格或者交易量产生明显的变化的,则具有重大性;(2)若虚假陈述内容虽属于重大事件但未导致交易价格或交易量产生明显变化的,则不具有重大性;(3)被告可举证证明虚假陈述不具有重大性。由此可见,新《虚假陈述司法解释》将证券法规定的重大事件是否具备重大性留下了抗辩空间,采取了相对最为客观的股票价格及交易量作为判断重大性的标准。值得注意的是,在新《虚假陈述司法解释》出台前,就已经有人民法院通过股票价格和交易量作为判断重大性的标准并据此作出裁判。例如,武汉市中级人民法院在(2016)鄂01民初3442号案中就已经有过挑战重大性的判决,判决认定:“(未及时披露行为)其行为本质不同于以虚增重大业绩、隐瞒重大亏损、隐瞒重大债务等行为对股票投资者的投资行为造成重大性误导。且,实施日和揭露日前后10个交易日东贝B股的股价及成交量的对比情况分析,说明案涉虚假陈述行为实质上并未对东贝B股的交易量、价格产生重大影响。故,本院认定案涉虚假陈述的行为不具有重大性,未对投资者的交易决定产生实质性的影响。”
因此,新《虚假陈述司法解释》第十条赋予被告挑战证券法规定的“重大事件”在民事程序中不必然具备“重大性”的空间,是一项比较重大的突破,打破了目前人民法院不允许被告在已经作出行政处罚的虚假陈述案件中进行重大性抗辩的现状,该条款今后在审判实践中如何适用,值得我们关注与跟进。同时,该条规定也会引发我们思考民事案件“重大事件”与行政监管“重大性”是否必然存在区别,信息披露义务人是否可以依据该条精神在监管部门行政调查、行政处罚案件中进行“重大性”方面的申辩?
四
统一了管辖标准,同时扩大管辖法院范围,减轻部分法院审判压力
《2003年司法解释》规定投资者起诉多个被告的,如被告中有发行人或上市公司,由发行人或上市公司所在地有管辖权的法院(住所地的省会城市中院/计划单列市、经济特区中院)管辖;如被告中无发行人或上市公司,仅有中介机构、责任人等,则由各被告所在地中院管辖权。同时规定,如果当事人申请追加发行人或上市公司为共同被告或法院依职权追加发行人或上市公司为共同被告的,应移送发行人或上市公司住所地法院/最先立案的法院管辖。审判实践显示,《2003年司法解释》确定的管辖规则在实践中经常出现适用不统一、管辖及移送混乱等情形。
新《虚假陈述司法解释》第三条规定:“证券虚假陈述民事案件,由发行人住所地的省、自治区、直辖市人民政府所在的市、计划单列市和经济特区中级人民法院或者专门人民法院管辖。”该条明确了,不论投资者是否将发行人/上市公司作为被告,该类案件均应由发行人/上市公司住所地的特定法院管辖。可以看出,新《虚假陈述司法解释》意在简化管辖规则,将此类案件交由相对具备审判经验的法院集中管辖,也避免了过往部分原告为了规避相关管辖法院而选择不起诉发行人或上市公司的情况。
此外,新《虚假陈述司法解释》新增了管辖法院,即本辖区内的高级人民法院有权确定辖区内其他中院可以受理虚假陈述案件,只需确定名单后向最高人民法院报备。我们推测今后各省、自治区、直辖市选择新的管辖法院的标准,一是会考虑上市公司较为集中的地级市中级人民法院;二是,可能按照地域范围划分,将部分区域内的案件集中指定某一地级市中级人民法院审理。
另,新《虚假陈述司法解释》该等规定扩大了管辖法院范围,一定程度上可以减轻此前集中审理此类案件法院的审判压力,但是鉴于此类案件专业性、复杂性程度较高,对审判专业性要求较高,“扩容”后新增的审判法院缺乏审判经验,能否与今后司法案件精细化、专业化审理的高要求相匹配,这些都对新增审判法院提出了更高要求。
五
新增原告以“预测性信息”虚假陈述为由提起虚假陈述诉讼的审判规则,为上市公司今后如何合规披露预测性信息提供了指导意见
1、新《虚假陈述司法解释》新增“安全港规则”及“合理信赖”,对预测性信息虚假陈述作出了规定。
《2003年司法解释》并未专门规定预测性信息虚假陈述案件的相关审理规则。仅在《理解与适用》中参照美国法院此类案件判例中确定的“安全港规则”和“合理信赖”规则对预测性信息的信息披露事项进行了解读。
新《虚假陈述司法解释》第六条填补了预测性信息方面的空白,参照安全港规则新增了预测性信息披露方面免责的相关规定,明确了预测性信息与最终实际情况存在较大差异,构成虚假陈述的三种情形。实际上,在新《虚假陈述司法解释》出台前,已经有法院在审理中对此类案件作出了裁判。嘉源代理的中航三鑫案[5]为全国首例投资者以预测性信息与最终实际披露信息不符为由主张上市公司存在虚假陈述的案件。在该案中,深圳中院借鉴了域外法的安全港原则,从信息披露义务人是否故意、是否在公告中作出了预测信息具有不确定性的风险警示为标准,对预测性信息是否构成虚假陈述的标准问题作出了判决,最终认定上市公司预测性信息与实际情况存在偏差不具备重大性、不构成虚假陈述行为,进而驳回原告起诉。另外,成都中院也在类似案件裁判文书中明确,预测性信息披露应遵循合理谨慎客观准确原则,充分考察预测信息是否存在合理依据、是否进行充分警示、与实际情况出现较大差异时是否及时更正三个方面。
我们认为,最高人民法院本次修订新《虚假陈述司法解释》,正是发现了司法实践中此类案件的空白,并充分结合此类案件已有的审判经验,进而作出了统一规定,明确预测性信息是否构成虚假陈述的判断标准。由此也可以得出,上市公司此后发布预测性信息披露文件,需要明确提示风险,做出足够的风险警示,并确保预测基础合理,如预测性信息载明的前提事件发生后要及时更正并披露更正公告,以避免发生信息披露违规行为。
2、预测性信息虚假陈述全新规定在行政监管方面的思考。
实践中上市公司收购目标公司,多采用未来收益评估法,对于收购标的在基准日后的未来三年业绩进行预测,并用预测业绩确定标的评估值,最终确定收购价格。在业绩承诺期限结束后,交易所会根据业绩最终实现情况与预测数值的差异大小来决定对是否上市公司采取纪律处分以及采取何种纪律处分。再比如,上市公司业绩预报与最终的年报差异较大的,监管部门及交易所也可能会对上市公司采取行政监管措施或纪律处分,严重的还会立案调查并作出行政处罚。嘉源此前就代理了多起此类行政监管或交易所纪律处分案件。如上市公司充分做到了合理、客观预测的要求并进行了充分的风险警示,那么如果标的公司的业绩受到宏观因素、公司经营层面影响导致业绩未完成预测目标的,交易所是否仍应坚持对上市公司进行纪律处分?交易所纪律处分中的考察标准是否应相应提高?我们认为最高人民法院通过新《虚假陈述司法解释》第六条传达出的精神值得思考与探索。
六
与时俱进、细化揭露日的认定情形,进而给予基准日更多探讨空间
1、《2003年司法解释》限定只有在指定渠道上公开才能构成揭露日判断标准。新《虚假陈述司法解释》第八条新增揭露日的判断标准为“为证券市场知悉”的要求,判断标准则是公开市场对于相关信息披露之后的反应。
2、新《虚假陈述司法解释》新增网站、自媒体等作为披露渠道,体应了现代社会与日俱增的信息传播速度与广度对于法律发展的影响。在具体的判断顺位上,首先仍以立案调查日或者被采取自律管理措施的信息公布之日为原则,其次当事人可以提出相反证据,证明其他日期为揭露日。在揭露的媒体,新《虚假陈述司法解释》增加了监管部门网站、交易场所网站、主要门户网站、行业知名的自媒体也列入揭露的媒体范围,主要是考虑到现代社会媒体形式不断多样化的发展现状。该条款实际上已经在此前的康美案中得到了实践,即以某自媒体文章揭露相关行为的日期作为揭露日。
3、新《虚假陈述司法解释》第八条第三款第(二)项还新增交易所等自律管理组织采取自律管理措施之日也可作为揭露日,根据该规则我们可以进一步得出,在证监会立案前,如已经有地方证监局对行为主体采取行政监管措施,则可以类推得出以行政监管措施公告之日为揭露日。
4、此外,新《虚假陈述司法解释》规定,信息披露义务人实施多个虚假陈述行为的,应当分别认定揭露日;如仅有一项虚假陈述行为并呈连续状态的,则以首次被公开揭露并为市场知悉之日为揭露日。
七
在沿用推定信赖原则的基础上增加推翻因果关系的情形,拓展抗辩空间,同时明确将诱空型虚假陈述载入规定
为了减轻原告的举证责任,新《虚假陈述司法解释》第十一条沿用《2003年司法解释》确立的信赖推定原则,即只要确认信息披露义务人存在虚假陈述、投资人购买了涉案证券、交易时间处于实施日到揭露日期间,则自动推定投资者的交易与损失与虚假陈述行为存在因果关系。同时,新《虚假陈述司法解释》第十二条也增加了推翻信赖推定原则的情形,给予了被告更大的反证空间,明确受到收购、重组等其他重大事件影响的可以推翻因果关系,也明确被告可以通过举证证明相关虚假陈述行为与原告投资行为之间不存在交易因果关系。
此外,新《虚假陈述司法解释》首次将诱空型虚假陈述载入法条,明确交易因果关系成立的前提是交易方向与诱多、诱空型保持一致。此前《2003年司法解释》系以股票市场诱多型虚假陈述为原型制定,只适用于诱多型的虚假陈述,新《虚假陈述司法解释》新增诱空型虚假陈述,明确了投资者因虚假陈述行为卖出相关股票造成的损失也可起诉索赔,如投资者在实施日至揭露日期间卖出股票的,则推定其投资决策与诱空型虚假陈述行为具备交易因果关系。
新《虚假陈述司法解释》第二十八条还规定了诱空型虚假陈述的损失计算方法,即以投资者在基准日前是否买回股票为区分:对于揭露日至基准日期间买回的股票,投资损失=(买回平均价格-卖出平均价格)*买回股数;对于揭露日至基准日期间未买回的股票,投资损失=(基准价格-卖出平均价格)*未买回股数。
八
新增行为人、董监高(尤其是独立董事)、保荐承销机构、证券服务机构的过错认定规则,为责任主体的无过错抗辩提供更精确的指引
1、区分故意与过失。
新《虚假陈述司法解释》第十三条将证券法第八十五条、第一百六十三条的过程区分为“故意”与“过失”两种情形:一是“故意”,即故意制作、出具存在虚假陈述的信息披露文件,或者明知存在虚假陈述而不予指明;二是“过失”,即行为人严重违反注意义务,对信息披露文件中虚假陈述的形成或发布存在过失。值得注意的是,新《虚假陈述司法解释》将“过失”定义为“严重违反注意义务”,这给证券服务机构、董监高等主体在相关过错抗辩中留下了一定的空间。
2、董监高人员过错认定应与其职责相匹配。
新《虚假陈述司法解释》第十四条、第十五条新增了董监高以及其他直接责任人员的过错认定规则,规定对董监高人员的过错认定,应当根据其工作岗位和职责、在信息披露资料的形成和发布等活动中所起的作用、取得和了解相关信息的渠道、为核验相关信息所采取的措施等实际情况进行审查认定。
新《虚假陈述司法解释》明确董监高以书面方式发表附具体理由的意见并依法披露的,人民法院可以认定其主观上没有过错,但在审议、审核信息披露文件时投赞成票的除外。董监高仅以其不从事日常经营管理、无相关职业背景和专业知识、相信发行人或者管理层提供的资料、相信证券服务机构出具的专业意见等理由主张其没有过错的,法院不予支持。
上述规定一方面是沿用了证券法规定的董监高过错推定责任,另一方面也新增了这些主体的抗辩空间,在证明自己无过错方面留下了一些量化标准供司法实践审判之用。
3、新增独立董事特有的免责规则,体现“权责相当”。
新《虚假陈述司法解释》第十六条专门对独立董事的免责情形进行了规定。该条内容对于独立董事而言较为“友好”,实际上也是对近期热点案件中独立董事承担巨额连带赔偿责任的一个回应。此前康美案独立董事被判决在5%-10%的范围内承担1亿元以上的连带赔偿责任,媒体就此广泛宣传并引发各界对独立董事责任边界的激烈讨论。第十六条明确今后独立董事的免责方向,可以预见的是,在“对不属于自身专业领域的相关具体问题,借助会计、法律等专门职业的帮助仍然未能发现问题的”的规则下,今后在上市公司披露相关文件之前,独立董事很可能会要求会计师、律师等专业中介机构提供帮助、为其单独出具说明。
最高人民法院在发布新《虚假陈述司法解释》的答记者问中强调:“在区分职责的基础上,分别规定了发行人的董监高、独立董事、履行承销保荐职责的机构、证券服务机构的过错认定及免责抗辩事由,体现各负其责的法律精神,避免‘动辄得咎’,稳定市场预期。”对董监高、独立董事的专门规定也是体现权责相当、避免“动辄得咎”的过激局面。
可以看的到是,上述精神及规则不仅可以在民事程序中援引抗辩,在今后行政机关的处罚程序中,董监高、独立董事也可以援引该等标准进行行政上的免责抗辩,以避免“只要签字就大概率被罚”的窘境。
4、承销保荐机构、证券服务机构免责规则。
新《虚假陈述司法解释》第十七、十八条规定了承销保荐机构、证券服务机构(包括会计师事务所、律师事务所、资产评级机构、资产评估机构、财务顾问等)的过错认定规则。如前述,新《虚假陈述司法解释》第十三条区分故意与过失,并明确构成“过失”的前提是“行为人严重违反注意义务”,对于一般过失事项,并不代表中介机构一定存在“过失”,即对于属于中介机构专业领域内的事项(特别注意义务),可以根据前述过错认定的依据,结合相关证据进行无过错抗辩;对于不属于专业领域内的事项(一般注意义务),尤其是依赖其他机构的基础工作或专业意见致使其出具的专业意见存在虚假陈述,在能够证明已经对所依赖的基础工作或专业意见经过审慎核查和必要的调查、复核,排除了职业怀疑并形成合理信赖的,应当认定其没有过错。这实际上是对“合理信赖”原则提出的新要求,即某证券服务机构依赖其他专业机构的结论时,底稿中要保留证明进行了审慎核查、排除合理怀疑的留痕记录。尽管这可能加重了中介机构的责任,但该条款也是给所有中介机构今后执业时如何尽到普通注意义务进行提醒,提示了中介机构今后开展业务过程中,如何在底稿工作、核查程序中留痕体现审慎核查的过程。
我们注意到,对于承销保荐机构、证券服务机构免责的规定总体而言较为原则,不失为一大遗憾。
5、会计师司法解释继续适用。
新《虚假陈述司法解释》第十九条专门为会计师的免责情形作出了规定,基本保持了《最高人民法院关于审理涉及会计师事务所在审计业务活动中民事侵权赔偿案件的若干规定》中的内容,并规定该司法解释仍然继续适用。第十九条的规定实际上也与新《虚假陈述司法解释》后文新增的“帮凶”相关内容相呼应。
6、过错程度与一定比例范围内承担连带赔偿责任的思考。
从新《虚假陈述司法解释》的内容可以看出,审判标准对于中介机构的过错和赔偿责任进一步往专业化、特殊职责相匹配方向靠拢,即并非中介机构在出具的报告中作出“承诺真实、准确、完整”等表述就代表中介机构存在过错。目前许多投资者基于中介机构报告中的承诺类表述主张中介机构存在虚假陈述行为,实际上,新《虚假陈述司法解释》体现出落实各中介机构在其各自的专业范围内各司其职、过错与职责相匹配的精神。该等精神已经在此前的司法实践中得到体现,例如中安科案中,法院判决驳回投资人对律师事务所的起诉,就是基于责任应限于其专业职责范围和专业领域内的考量,对于其他中介机构作出的一定比例范围内承担连带赔偿责任的结果也是基于该等考量。
此次新《虚假陈述司法解释》出台前,各界有较多期待新《虚假陈述司法解释》是否会对按比例连带责任予以回应。但可能是受限于证券法对于中介机构连带赔偿责任的规定,新《虚假陈述司法解释》在向立法机构等部门征求意见后,最终出台的司法解释并未在比例连带责任方面进行突破。后续司法审判实践对该内容的裁判争议可能仍将继续,后续此类案件是否都会作出比例连带责任的判决值得关注。
7、承销保荐机构追偿权受限,证券服务机构的追偿是否也受限,值得关注。
新《虚假陈述司法解释》第二十三条新增规定,保荐承销机构不得以与发行人、控股股东之间存在“抽屉协议”为由对发行人、控股股东、实际控制人进行追偿。该条款只约定了保荐承销机构追偿权受限,引发思考的是其他证券服务机构是否可以通过与发行人、实控人之间另行约定,从而按协议向这些主体进行追偿?新《虚假陈述司法解释》未对该问题作出规定,将问题留待司法审判实践进行探讨。
九
新增虚假陈述责任主体,落实“追首恶”、“惩帮凶”原则,与行政监管部门的“精准打击”相呼应
1、追首恶
最高人民法院民二庭负责人在新《虚假陈述司法解释》的答记者问中指出:“实践中,不少影响恶劣的上市公司财务造假案件是由控股股东、实际控制人组织、指使上市公司所为,只有上市公司背后的实质违法者得到惩罚,才能真正打击财务造假,净化市场环境,实现零容忍的政策目标。”新《虚假陈述司法解释》第二十条明确了“追首恶“原则,规定控股股东、实际控制人组织、指示发行人实施虚假陈述的,在原告起诉请求直接判令相关控股股东、实际控制人依照本规定赔偿损失的,法院应当予以支持,同时新《虚假陈述司法解释》明确发行人在承担赔偿责任后,有权要求控股股东、实际控制人赔偿实际支付的赔偿款、合理的律师费、诉讼费用等损失。
值得思考的是,民事程序中的“追首恶”思考也值得行政处罚领域借鉴。在诸多上市公司重大资产重组收购标的公司案中,上市公司被标的公司原实控人造假欺骗,以高价收购远低于估值的标的公司,导致上市公司信息披露文件存在虚假记载等信息披露违法。在该类案件中,监管部门也可秉承“追首恶”原则,对主要责任人进行精准打击,避免对上市公司造成“二次伤害”。
2、惩帮凶
新《虚假陈述司法解释》在责任主体部分新增重大资产重组的交易相对方,发行人的供应商、客户以及为发行人提供服务的金融机构等主体,如果上述主体明知发行人财务造假仍然予以配合、帮助隐瞒重要事实导致发行人虚假陈述的情况,则与发行人一起承担赔偿责任。最高人民法院在新《虚假陈述司法解释》答记者问中将这类群体概括为“帮凶”。康得新案、康美案的发生,让监管部门和最高人民法院关注到“帮凶”的“关键作用”及责任,故在新《虚假陈述司法解释》中对其责任进行规定。司法实践已有投资者已经起诉这些“帮凶”。该条款也留给发行人的供应商、客户及相关金融机构极大思考,后续开展业务需谨慎、真实,尤其不能随意配合发行人造假,避免承担赔偿责任。
十
确认证券发行、交易中虚假陈述导致的损失均以实际损失为限,同时增加损失因果关系抗辩事由
1、统一债券、股票虚假陈述案件索赔应以实际损失为限。
新《虚假陈述司法解释》出台后,我们发现新《虚假陈述司法解释》并未吸收债券会议纪要中关于虚假陈述损失方面的内容,即将债券本息金额作为投资者的损失。由于债券会议纪要关于损失的规定至今仍有非常大的争议,我们理解可能是出于尚未达成统一认识的考虑,新《虚假陈述司法解释》才作此处理。但在今后实践中,债券虚假陈述案件投资者的损失认定是继续按照债券会议纪要的相关规定,还是按照适用于新《虚假陈述司法解释》,仍有待观察。
但可以肯定的是,新《虚假陈述司法解释》适用于证券市场发行、交易的全部证券,而第二十四、二十五条已经明确证券发行市场、交易市场虚假陈述导致的损失,原告索赔范围以其实际损失为限。既然债券虚假陈述投资者也属于新《虚假陈述司法解释》规定的投资者主体,那么对于投资者在二级市场中以低价购入债券后主张按照票面价值进行虚假陈述赔偿的案件应如何处理,其索赔范围应以其购入价格为基数进行计算,还是按照债券会议纪要的规定按照票面价格计算损失?这些问题均有待司法实践厘清。
2、确认系统风险外的其他因素如特定事件、上市公司内外经营环境变化等非系统风险导致的损失应予扣除。
新《虚假陈述司法解释》第三十一条规定,“他人操纵市场”、“证券市场的风险”、“证券市场对特定事件的过度反应”、“上市公司内外部经营环境”等其他因素,均可以作为免除或减免虚假陈述赔偿责任的因素。该条款实际上是对非系统风险存在并应对予以扣除的明确规定。
《2003年司法解释》对于非系统风险等因素只用“等其他因素所导致”笼统概括,尽管根据《理解与适用》“等其他因素”包括非系统风险,但实践中各地法院对于非系统风险的认定不一。一部分人民法院为了简化审理内容,“一刀切”地否认非系统风险存在,简单地按照核定机构的损失核定结果进行裁判。该等审判思路有待在新《虚假陈述司法解释》发布后逐步予以更新取代;另一部分法院认可非系统风险的存在,通过第三方机构测算或者自行酌定方式扣除非系统风险损失,例如长园集团案[6]、联建光电案[7]、中兵红箭案[8]。新《虚假陈述司法解释》对非系统风险的明确,可以减少上市公司对投资者的“超额赔偿”。新《虚假陈述司法解释》出台后各地法院如何适用该条款内容,值得我们关注和期待。
十一
诉讼时效起点更改,揭露日成为诉讼时效起算时点,或引发近期案件新动向
根据新《虚假陈述司法解释》第三十二条的规定,诉讼时效自更正日或揭露日起算,而非《2003年司法解释》的处罚之日或刑事判决生效之日,而更正日、揭露日与处罚日、判决生效日之间一般有较长的时间,这意味着诉讼时效将有所缩短。实际上该条也是对取消前置程序的回应,取消前置程序后,投资人无需等到处罚书再起诉,那么诉讼时效起算点也可以相应进行更新,使其更符合法律对于揭露日的理解与规定。
根据新《虚假陈述司法解释》第35条第2款的规定,“本规定施行后尚未终审的案件,适用本规定”,最高人民法院若特别规定无出台,诉讼时效的规定也适用于目前尚未终审的案件。由于,此前大部分投资者都是选择行政处罚决定书公告后才向法院起诉,或者部分法院以前置程序为由不受理投资者的起诉,同时一些行政处罚案件立案之日到处罚决定作出之日间隔长达数年。这些都导致一些人民法院正在审理或即将审理的案件,按照《2003年司法解释》,部分投资者未过诉讼时效,但按照新《虚假陈述司法解释》,这部分投资者已经过了诉讼时效,相关人民法院后续如何处理该问题值得关注。此外,对于这一诉讼时效新规,近期是否会导致新一波的诉讼高峰,也值得我们进一步关注。
以上是我们对新《虚假陈述司法解释》中主要的修改要点进行的梳理并作了初步的解读。通过解读我们发现,一方面,新《虚假陈述司法解释》是在全面推行注册制的背景下推出的,是最高人民法院按照中央要求完善资本市场基础制度的重要成果,解决了一些司法实践中广泛关注的问题,有望纠正部分法院“简单化”处理证券虚假陈述案件的倾向,对我国证券虚假陈述诉讼制度的发展具有重大意义,有望指导后续很长一段时间的司法审判实践;另一方面,新《虚假陈述司法解释》所引发的一些新问题或新思考,亟需后续的理解与适用以及示范性案例予以进一步明确;最后,监管部门在日常监管、行政处罚工作,交易所在日常工作中,是否会参考新《虚假陈述司法解释》的相关规定,也值得进一步关注。
[注]
[1] 深圳市中级人民法院(2019)粤03民初2031号民事判决书。
[2] 上海市高级人民法院(2020)沪民终666号民事判决书。
[3] 杭州市中级人民法院(2020)浙01民初1691号民事判决书。
[4] 北京市第二中级人民法院(2020)京02民初357号民事判决书。
[5] 深圳市中级人民法院(2019)粤03民初2031号民事判决书。
[6] 深圳市中级人民法院(2021)粤03民初685号等民事判决书。
[7] 深圳市中级人民法院(2019)粤03民初622号民事判决书。
[8] 湖南省高级人民法院(2020)湘民终1438号民事判决书。
作者简介
蔡晨程 高级合伙人
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