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股票发行注册制改革

2014-12-29 3255

                                                                                                   

一、背景及进展情况

20131115日,中共中央十八届三中全会通过的《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》中提出,健全多层次资本市场体系,推进股票发行注册制改革,多渠道推动股权融资,为股票发行注册制改革作了战略层面部署。

20141119日,国务院总理李克强在国务院常务会议中明确提出要抓紧出台股票发行注册制改革方案,取消股票发行的持续盈利条件降低小微和创新型企业上市门槛

同日,中国证监会副主席庄心一公开表示,目前国内市场拟发行企业排队的情况,是监管部门推动市场改革过程中必须面对的现实情况,也是一个待解的课题。监管部门正与市场各方一起集思广益、积极论证,推动股票发行注册制改革,相信注册制改革的推进将有助于企业排队问题得到逐步解决。

20141128日,中国证监会新闻发言人张晓军表示,为落实十八届三中全会决定关于推进股票发行注册制改革要求,根据中央和国务院部署,中国证监会牵头成立了股票发行注册制改革工作组,国家发改委、财政部、人民银行、国务院法制办、银监会、保监会、全国人大法工委、最高法院等单位参加。目前中国证监会已牵头完成注册制改革方案初稿,并征求了部分保荐机构、专家学者及工作组成员单位意见,拟于11月底前上报国务院。

201412月初,中国证监会表示注册制改革方案已经上报国务院,而含有注册制内容的《证券法》修订草案也将于12月内初审。

业内人士普遍预测,由于实施股票发行注册制须以《证券法》修订并实施为前提,方案形成并不意味着注册制立即实施。待《证券法》明年修订后,注册制在明年年中推出的可能性较大。

二、股票发行注册制相关解读

(一)   监管部门解答

20131122日,中国证监会新闻发言人邓舸回答了记者关于股票发行注册制的如下问题:

问:《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》中明确提出推进股票发行注册制改革。请问证监会如何落实,目前为此做了什么准备工作?会否将此项列入即将出台的《新股发行制度改革意见》当中?目前推行IPO注册制的障碍在哪里?

答:新股发行注册制的核心内涵是以发行人的信息披露为中心,中介机构对发行人信息披露的真实性、准确性、完整性进行把关,监管部门对发行人和中介机构的申请文件进行合规性审核,不判断企业盈利能力,在充分信息披露的基础上,由投资者自行判断企业价值和风险,自主作出投资决策。

按照十八届三中全会推进股票发行注册制改革的战略部署,为注册制打下基础,我会将从三个方面推进有关工作:

一是切实落实以信息披露为中心的改革理念,作为各项改革措施的灵魂和纽带。采取措施,督促发行人和中介机构真实、准确、完整、及时地披露信息,严厉打击虚假披露、欺诈上市等违法违规行为,保护投资者合法权益。

二是推动监管转型,进一步厘清政府和市场的关系,充分发挥市场在资源配置中的决定性作用,在融资方式、发行节奏、发行价格、发行方式等方面强化市场约束机制。

三是把加强监督执法作为市场化改革的法制保障。事前明确各主体责任,强化过程监管和行为监管,建立工作底稿抽查制度、稽查联动机制,加强行政监管与行业自律的有机配合,丰富监管手段,加强事中事后监管和问责。

注册制改革是一个牵一发动全身的系统性工程,需要创造条件,稳步推进。

(二)   业内人士分析

1、           市场化改革

注册制的核心是只要证券发行人对外披露的信息不存在虚假、误导或者遗漏,即使没有任何投资价值,监管机关也无权干涉。真实全面的信息披露将给投资者提供判断企业价值的充分信息,而是否值得投资则应该由市场决定。

近一年多来,监管层相继出台多项政策为尽快推行股票发行注册制铺路,中国证券市场继股权分置改革后的另一场重大制度改革正在全面加速推进,整个资本市场在向越来越市场化的方向行进。

事实上,注册制改革是大势所趋,符合当前市场化改革的大方向。股票发行注册制改革就是要使股票市场真正按照市场规律去运行,从而完成资金与最好公司的有效对接,让真正需要资金的公司取得有效的资金配置,有利于市场资金向优质企业倾斜。

中国股市市场化进程中的最大障碍主要是对股票发行的过度行政干预,此前中国证券市场实行的核准制造成了诸多问题,由于只有一个发审委,审核的节奏控制在监管层,千军万马过独木桥的局面导致一方面很多公司上市难,另一方面一些公司为了插队,使用公关、包装等手段,从而造成很多公司上市后业绩快速变脸,使得资本市场乱象丛生,而很多真正需要资金来扩大研发或进行战略并购的公司却得不到社会资金的及时增援。

注册制强调的是市场化自由投融资,要求监管机构回归监管本原,重点在于IPO制度框架上的完善与优化,而是否存在投资价值将主要由市场判断。十八届三中全会提出要使市场在资源配置中起决定性作用,注册制的本质在于市场化,有助于降低审核门槛,企业何时上市由资本市场情况决定。股票发行引入注册制,能够最大程度地满足不同类型公司的融资需求和相应投资者的投资需求,并能在一定程度上增加公开发行公司的数量及不同层次股票市场的交易需求。

有专家表示,推行注册制改革不仅能够促进企业IPO融资的低成本和便利性,还有利于完善资本市场功能,投资者与拟上市公司的博弈将在平衡资本市场供需关系中起主导作用。同时,注册制的推行有望使困扰A股市场二十多年的IPO排队难题、选择性信息披露、新股发审黑洞和欺诈发行违法责任虚化等体制积弊得到缓解或根本性解决。

2、市场准备与制度准备同样重要

2013年底以来,我国出台了一系列针对资本市场的政策规定,包括新股发行体制改革、退市制度完善、IPO预先披露以及并购重组新规等,以注册制为中枢的监管体系正在逐步形成。

有观点认为注册制等同于无审查,事实上,股票发行从核准制到注册制的转变并不意味着发行标准的降低或是监管的放松,宽进的同时,提出了更高的事中、事后监管及惩罚要求,例如退市制度、惩罚机制,投资者赔偿制度,积极诉讼制度等更应完备,而信息披露是关键中的关键。

业内人士认为,股票发行进行注册制改革后,证监会不会再对企业的盈利能力、是否有关联交易等过去的重点关注内容进行实质性的审核,而将这些内容交由投资者自行判断,但其仍保持合规性的审核,证监会的职责将发生较大转变。此即要求建立申报即信息披露制度,信息披露内容将成为监管重点,发行人须对所披露信息承担责任,证监会需要把更多精力由事前审批转移到查处市场违法违规行为,维护信息的公开透明、完整全面、真实有效以及维持市场秩序的公平、公正等方面。

当前看来,注册制的正式实施还需要时间完善相关法制、监管制度,主要是完善发行制度、投资者保护赔偿机制、强制退市和诚信制度等,针对虚假信息披露与欺诈发行赔偿及欺诈发行后的股票回购退市等方面出台配套措施,以保障注册制的顺利推出并达到预期目的。证监会新闻发言人张晓军也强调,下一步,证监会将加快修订完善配套业务规则,进一步推动市场诚信和各方归位尽责,增强对违法违规行为的打击力度,促进市场健康有序发展。

业内人士同时强调,美国以及我国香港等国家和地区已经建立起完善的注册制度,通过相应的制度约束得以高速有序运行,这些注册制成熟的资本市场有很多成功经验可供借鉴。

从美国的股票发行情况看,美国股票发行制度以信息披露为中心,这也就是目前被称为“注册制”的发行制度。在美国证券发行时,除了《萨班斯法案》公司治理标准外,对证券发行不设置条件,只要满足了披露要求,任何企业皆可公开发行证券。与此同时,美国“注册制”认为,政府不应该、也没有能力对证券的价值进行判断,不宜对发行设置条件,任何发行人,不管何种风险、风险多高,只要充分披露,就可以发行证券,让市场自行判断。

业内人士认为,美国股票发行上的经验值得鉴。在美国资本市场,证券发行成败的关键不在政府,而在市场。只要如实披露,美国证券交易委员会(SEC)的注册过程就不会构成发行的障碍,真正影响发行的是市场对发行人及其商业模式的认可。与此同时,在美国资本市场发行股票,其披露文件是发行活动的中心,披露质量高,便于投资者阅读理解,真实可靠的信息是资本市场赖以高效运行的基础。

美国与香港资本市场在股票发行实行注册制后并不是完全没有门槛,而是将上市公司交给市场,由市场来决定上市公司的股票是否能够获得认可。同时,更利于投资者理解的信息披露文件也是关键。不难看出,在监管层将审核权交由市场判断后,对于上市公司来讲,其所面临的挑战也就更多,这无疑给上市公司带来更广泛监督。

当然,除制度准备外,注册制还应该考虑的投资者的适应力,市场的心理同样重要,过快地全面放开及冒进并不利于投资者的利益,也同样不利于我国资本市场的IPO注册制目标。市场化改革是一个长期的过程和目标,需要逐步推进。




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